Формулировка гипотез и выбор методологии для проведения эмпирического исследования, Формулировка гипотез - Анализ влияния мотивов выкупа акций на реакцию рынка на объявление о выкупе акций компаниями на развивающихся рынках капитала

Формулировка гипотез

В рамках предыдущей главы, мы рассмотрели значительный перечень академических работ, подтверждающих наличие тех или иных мотивов принятия решения о выкупе акций, детерминант размера объявляемого выкупа и реакции рынка на объявление о выкупе. Основываясь на результатах данных работ, сформулируем гипотезы данного исследования.

Гипотеза № 1.1: На развивающихся рынках капитала в целом наблюдается положительная реакция рынка на объявление о выкупе акций компаниями на открытом рынке, но величина избыточной доходности меньше по сравнению с результатами развитых стран.

Самым популярным методом выкупа акций является выкуп акций на открытом рынке (более 90% всех выкупов акций), поэтому большинство работ посвящено изучению избыточной доходности именно после объявления данного типа выкупа и выявлено значимое и существенное положительное изменение цен акций компании вследствие объявления о выкупе.

Гипотеза № 1.2: Для компаний с низким коэффициентом Q Тобина избыточная доходность после объявления о выкупе акций на открытом рынке будет выше по сравнению с компаниями с высоким показателем Q Тобина.

Результаты большого количества работ доказывают, что избыточная доходность различается для компаний с высоким и низким показателем Q Тобина. Этот показатель используется в рамках недооценки акций как мотива выкупа, так и в рамках наличия избыточного капитала, как одного из мотивов выкупа. [Ikenberry, Lakonishok, Vermaelen, 1995; Zhang, 2005]. Показывается, что реакция рынка больше для недооцененных компаний с более низкими значениями Q Тобина, или, как некоторые исследователи интерпретируют получаемые результаты, реакция рынка меньше для компаний с высокими показателями Q Тобина ниже, поскольку они имеют меньшее количество инвестиционных возможностей.

Гипотеза № 1.3: Для компаний небольшого размера избыточная доходность после объявления о выкупе акций на открытом рынке будет выше по сравнению с крупными по размеру компаниями.

В различных исследованиях доказывается, что компании небольшого размера имеют большую избыточную доходность по сравнению с более крупными компаниями, потому что небольшие по размеру компании, как правило, больше недооценены рынком [Lakonishok, Vermaelen, 1990; Zhang, 2005].

Далее рассмотрим гипотезы, затрагивающие мотивы выкупа акций, определяющие решения компаний о проведении выкупа собственных акций. При помощи построения моделей бинарного выбора с дискретной зависимой переменной, принимающей значение 1, если компания провела обратный выкуп акций, и 0 - в противоположном случае, тестирует основные мотивы, которые влияют на принятие решения об осуществление выкупа акций. Для данного типа исследований выборка данных должна быть расширена фирмами, которые не проводили выкуп акций.

Гипотеза № 2.1: Чем меньше доходность компании за год до объявления о выкупе, тем больше вероятность проведения выкупа.

Существующая асимметрия информации между менеджерами и внешними инвесторами компании предоставляет стимулы для компаний объявлять о программах выкупа акций для того, чтобы сигнализировать инсайдерскую информацию менеджеров о компании. Сигнальная теория предполагает, что компании проводят выкуп для того, чтобы обозначить их будущую благоприятную финансовую позицию, сигнализировав о текущей недооценке компании. [Brav et al., 2005; Grullon, Michaely, 2004; Louis, White, 2007; Vermaelen, 1981]. Самая распространенная прокси-переменная для недооценки как одного из мотивов осуществления выкупов - кумулятивная аномальная доходность до объявления о выкупе акций. Так, в работах [Jiang, Kim, Lie, Yang, 2013; Kulchania, 2013] доходность была рассчитана за год до объявления о выкупе, и была обнаружена отрицательная зависимость между данной доходностью и вероятностью принятия решения об осуществлении выкупа. В работе [Lo, Wang, Yeh, 2008] доходность рассчитана за 30 дней до объявления, и также обнаружена отрицательная зависимость.

Гипотеза № 2.2: Чем больше разрыв между структурой капитала компании и средней структурой капитала в отрасли и структурой капитала компании, тем больше вероятность проведения ею выкупа.

Согласно теории компромисса, фирмы, доля долга в структуре капитала которых меньше целевого уровня, могут достичь последний путем привлечения заемного капитала или выкупа акций. Результаты работ [Bagwell, Shoven, 1988; Bonaimй, Цztekin, Warr, 2014] подтверждают гипотезу о том, что фирмы выкупают акции, чтобы увеличить леверидж компании в случае, если он ниже целевого уровня. Компании будут более склонны к проведению выкупов, если их текущее значение структуры капитала ниже целевого уровня [Dittmar, 2000; Mitchell, Dharmawan, 2007].

В работах [Lo, Wang, Yeh, 2008; Jiang, Kim, Lie, Yang, 2013] в качестве прокси-переменной для мотива корректировки структуры капитала использовали разницу между структурой капитала компании и медианной структурой капитала в отрасли за год до объявления и обнаружили значимую отрицательную зависимость между данной переменной и решением о выкупе.

В работах [Dittmar, 2000; Grullon, Michaely, 2002] в качестве прокси-переменной для мотива корректировки структуры капитала использовали показатель структуры капитала компании за год до объявления о выкупе и также обнаружили отрицательную зависимость между структурой капитала и вероятностью осуществления выкупа.

Гипотеза № 2.3: Чем больше у компании свободных денежных средств, тем больше вероятность проведения выкупа.

В работах [Dittmar, 2000; Kulchania, 2012; Jiang, Kim, Lie, Yang, 2013] использовали различные прокси-переменные в качестве индикатора мотива сдерживания агентских конфликтов для определения избыточного капитала: отношение денежных средств и их эквивалентов к общим активам, отношение денежных потоков к общим активам, отношение операционной чистой прибыли с учетом налогов и амортизации к общим активам на конец года перед годом объявления о выкупе. Авторы исследований обнаружили положительную зависимость между прокси-переменной для избыточного капитала и вероятностью выкупа.

Далее рассмотрим гипотезы, относящиеся к детерминантам размера объявляемого выкупа. При помощи построения тобит регрессий с зависимой переменной, представляющей собой долю выкупленных акций в общим числе обращающихся акций, тестируются основные факторы, которые влияют на размер осуществляемого выкупа акций.

Гипотеза № 3.1: Чем меньше доходность компании за год до объявления о выкупе, тем больше размер выкупа.

Как и в моделях, определяющих вероятность осуществления выкупа, в данного типа моделях в качестве переменной недооценки использовали показатель избыточной доходности акций компании за год до объявления и обнаружили отрицательную и значимую зависимость между аномальной доходностью акций компаний и размером выкупа [Jiang, Kim, Lie, Yang, 2013; Billett, Xue, 2004; Kahle, 2002].

Гипотеза № 3.2: Чем больше разрыв между структурой капитала компании и средней структурой капитала в отрасли, тем больше размер выкупа.

Также была найдена отрицательная зависимость между левериджом компании и размером выкупа [Jiang, Kim, Lie, Yang, 2013; Billett, Xue, 2004; Kahle, 2002]. Объяснение данного направления связи такое же, как в моделях с детерминантами принятия решения о выкупе, описанными ранее.

Гипотеза № 3.3: Чем больше свободных денежных средств у компании, тем больше размер выкупа.

Однозначно определено наличие избыточного капитала, как определяющего фактора при определении размера выкупа: положительное влияние денежных потоков [Dittmar, 2000; Kahle, 2002; Billett, Xue, 2004] и денежных средств [Dittmar, 2000; Jiang, Kim, Lie, Yang, 2013; Lee, Suh, 2011].

И последний блок гипотез посвящен детерминантам реакции рынка на объявление о выкупе акций. При помощи построения cross-sectional регрессий с зависимой переменной, представляющей собой избыточную доходность после объявления о выкупе акций на различных окнах событий, тестируются основные факторы, которые влияют на реакцию рынка на объявление выкупа акций.

Гипотеза № 4.1: Чем меньше доходность компании за год до объявления о выкупе, тем больше реакция рынка на объявление о выкупе акций на открытом рынке.

Во многих работах доказывается, что реакция рынка больше для недооцененных компаний с более низкими значениями доходности акций: недооценка акций, как мотив выкупа положительно влияет на реакцию рынка об объявлении о выкупе акций. [Ikenberry, Vermaelen, 1996; Zhang, 2005].

Гипотеза № 4.2: Чем больше разрыв между структурой капитала компании и средней структурой капитала в отрасли, тем больше реакция рынка на объявление о выкупе акций на открытом рынке.

Во многих работах используется мотив корректировки структуры капитала компании для изучения его влияния на реакцию рынка на выкуп акций: проверяется гипотеза о том, что фирмы выкупают акции, чтобы увеличить леверидж компании в случае, если он ниже целевого уровня и рынок положительно реагирует на данное корпоративное событие.

Гипотеза № 4.3: Чем больше свободных денежных средств у компании, тем больше реакция рынка на объявление о выкупе акций на открытом рынке.

Наличие избыточного капитала, как мотив выкупа, влияющего на эффективность проводимого выкупа однозначно доказан в ряде работ все с теми же прокси-переменными, рассмотренными выше [Nohel, Tarhan, 1998; Guay, Harford, 2000; Chang, Chen, Chen, 2010; Firth, Leungb, Ruic, 2010; Koerniadi, Liu, Tourani-Rad, 2015].

Гипотеза № 4.4: Чем больше доля акций, объявленных к выкупу, тем больше реакция рынка на объявление о выкупе акций на открытом рынке.

Есть множество работ, в которых доказывается, что доля объявленных к выкупу акций [Ikenberry, Vermaelen, 1996; Nohel, Tarhan, 1998; Guay, Harford, 2000; Lo, Wang, Yeh, 2008; Zhang, 2005] имеет положительное влияние на эффективность проведенного выкупа.

Похожие статьи




Формулировка гипотез и выбор методологии для проведения эмпирического исследования, Формулировка гипотез - Анализ влияния мотивов выкупа акций на реакцию рынка на объявление о выкупе акций компаниями на развивающихся рынках капитала

Предыдущая | Следующая