Ретроспективные способы оценки - Синергетический эффект, достигаемый при слияниях и поглощениях компаний сектора финансовых услуг

В основном, ретроспективные модели основаны на анализе бухгалтерских показателей и финансовых мультипликаторов до сделки и через некоторое время после нее (оценка внутренней синергии) и динамики цен акций компании-покупателя или доходности акций (внешняя синергия). Обычно синергетический эффект оценивается в пределах трех лет после сделки, так как потом начинают действовать другие факторы, в основном связанные с изменением макроэкономической обстановки или дальнейшей реструктуризацией внутри фирмы.

Еще одна особенность ретроспективной оценки сделок M&;A заключается в том, что они в большей степени направлены на анализ деятельности компании - покупателя, в то время как перспективная оценка, что логично, предполагает подробную оценку деятельности компании - цели.

Итак, перейдем подробнее к рассмотрению ретроспективного способа оценки сделок.

Часто, за меру синергетического эффекта берут доходность акций. Так, например, Mehroz Nida Dilshad изучает среднюю доходность акций компании-покупателя и компании-цели за 30 дней до объявления о сделки и 30 дней после него. Затем он строит регрессию, выявляя зависимость между изменением доходности акций и изменением рыночного индекса. После этого считается избыточная доходность, которая показывает ту часть изменения доходности акций, которая не может быть объяснена изменением рыночного индекса, а значит, происходит из-за объявления о сделке. Она считается по формуле:

AR= Rit - - *Rmt,

Где:

AR - Abnormal return, избыточная доходность

Rit, Rmt - это относительные изменения стоимости акций компании покупателя и рыночного индекса соответственно,

, - коэффициенты построенной ранее регрессии

Затем считается средняя избыточная доходность путем деления AR на количество анализируемых компаний, и CAR (cumulative abnormal return) - суммированием средней избыточной доходности. Выполняется статистический тест Стьюдента, чтобы показать, что слияния и поглощения влияют на стоимость акций.

Исследование показывает, что избыточная доходность компаний-покупателей сильно возрастает в день объявления о сделке и сохраняется на высоком уровне еще 2 недели после него, далее она падает. Избыточная доходность компаний-целей не возрастает после объявления о слиянии. Возможно, наличие синергетического эффекта, выраженного избыточной доходностью, должно оцениваться на промежутке, превышающем 1 месяц до и после сделки.

Другие авторы, например Azeem Ahmad Khan, оценивают синергию на основе бухгалтерских показателей. Он сравнивает показатели рентабельности продаж по валовой, чистой и операционной прибыли (gross profit margin, net profit margin, operating profit margin), доход от используемого капитала(return on capital employed), прибыль на акционерный капитал (return on equity) и коэффициент платежеспособности (debt-to-equity ratio) за 3 года до объявления о сделки и через 3 года после этой даты. Для каждого из этих показателей с помощью теста Стьюдента проверялась гипотеза о том, что соответствующие показатели до и после сделки существенно различаются. Для показателей рентабельности продаж по чистой прибыли, прибыли на акционерный капитал и коэффициента рентабельности тест показал, что имеются существенные различия. Это означает улучшение эффективности деятельности компаний после слияния. Данное исследование дает обзор показателей, по которым может быть оценена синергия, однако полученные результаты не проверены с достаточной точностью, так как выборка сделок была слишком мала и не репрезентативна.

Другие исследования, например исследование Onikoyi Idris Adegboyega, также включают в себя анализ бухгалтерских показателей и регрессионный анализ. В своем исследовании он сравнивает показатели активов, обязательств, величину акционерного капитала, дохода на акцию, валовой прибыли и прибыли после налогообложения за 3 года до и 3 года после объявлении о сделке. Далее была построена регрессия для выявления зависимости величины активов от величины акционерного, то есть собственного капитала. Регрессия показала, что наличие такой зависимости существует, что означает, что в процессе слияний и поглощений увеличивается акционерная стоимость компании, а, следовательно, финансовая стабильность и операционная эффективность консолидированной компании.

Во всех рассмотренных выше статьях выявлялся сам факт улучшения эффективности деятельности объединенной компании, однако не измерялся количественно сам синергетический эффект.

Поэтому рассмотрим еще одну работу, в которой синергия посчитана в явном виде. Затем после подсчета эффективности сделки производится регрессионный анализ. В данном исследовании проводится анализ как бухгалтерских, так и рыночных показателей. Автор статьи, Хусаинов З. И. делает следующие расчеты. Для того чтобы проанализировать реакцию рынка на объявление о сделке, он считает разницу между приростом цены акции компании - покупателя за неделю до и после объявления о сделке и приростом рыночного индекса в этот же промежуток времени. Так считается аномальная доходность. Затем в качестве бухгалтерской меры эффективности сделки автор берет показатель рентабельности продаж по прибыли до вычета процентов, амортизации и налогов (EBITDA). То есть считается показатель синтетической рентабельности (суммируется EBITDA компаний до объединения и делится на сумму продаж компаний до объединения) для того, чтобы оценить потенциальный рост показателей через некоторое время после слияния. После этого из синтетической рентабельности вычитается рентабельность через 2 года, посчитанная по фактическим данным о продажах и прибыли до выплаты процентов, налогов и амортизации уже консолидированной компании. Интервал в 2 года берется на основе эмпирических данных, так как считается, что именно через 2 года синергетический эффект проявляется в большей степени. Эта разница и есть синергия в количественном выражении, чистый эффект слияния. Затем строится регрессия для выявления зависимости между бухгалтерскими и рыночными показателями. Результат показывает, что зависимость между аномальной доходностью и рентабельностью по EBITDA есть. Это означает, что рынок с помощью доходности акций довольно точно предсказывает целесообразность сделки.

Похожие статьи




Ретроспективные способы оценки - Синергетический эффект, достигаемый при слияниях и поглощениях компаний сектора финансовых услуг

Предыдущая | Следующая