Переменные регрессионных моделей - Анализ эффективности слияний и поглощений

Зависимая переменная

В качестве зависимой переменной используется накопленная аномальная доходность акций. Перейдем к описанию порядка расчета данной величины. Аномальная доходности акций рассчитывается как разница текущей доходности и теоретически возможной доходности по формуле (9).

(9)

Где - аномальная доходность i - ой акции в период t;

- доходность i - ой компании в период t;

- рыночная (нормальная) доходность в период t.

Нормальной доходностью считается доходность российского рыночного индекса MICEX (Индекс ММВБ).[28] Данный индекс рассчитывается на основании цен сделок российских эмитентов, допущенных к обращению на ММВБ.

CAR определяется как сумма аномальных доходностей за все дни периода события и рассчитывается по формуле (10):

(10)

Где - кумулятивная аномальная доходность выборки в период [t1,t2];

[t1,t2] - наблюдаемый период внутри периода события.

При расчете CAR будет использована следующая продолжительность окон события: (-5,+5), (-3,+3), (-1,+1).Такие периоды используются для того, чтобы исключить влияние посторонних новостей на получение аномальной доходности акций.

Рассмотрим описательную статистику зависимых величин (табл. 4).

Таблица 4.

Описательная статистика CAR в окнах различной длительности

CAR3

CAR7

CAR11

Окно

(-1,+1)

(-3,+3)

(-5,+5)

Mean

0,005

0,011

0,015

Median

-0,003

-0,003

0,013

Maximum

0,194

0,167

0,254

Minimum

-0,130

-0,237

-0,336

Std. Dev.

0,051

0,064

0,083

Positive

33

34

58

Negative

37

36

22

Анализ вариантов окон показывает положительное среднее значение CAR во всех случаях. Наибольшее/наименьшее значение CAR достигается в окне (-5,+5). С уменьшением длительности окна увеличивается количество сделок выборки, в которых за счет объявления о сделке достигается положительная накопленная аномальная доходность.

Независимые переменные

Обоснование включения независимых переменных

ROA, ROE покупателя перед сделкой - показатели эффективности использования активов и собственного капитала. Индикаторы рассчитываются для определения, насколько выгодно будет вложение в компанию. Чем больше значения данных показателей - тем более эффективно работает компания и, таким образом, может рассчитывать на большую эффективность сделки M&;A.

Высокое значение коэффициента оборачиваемости (показателя отношения выручки к общей сумме активов) - один из ключевых мотивов слияний и поглощений. Этот индикатор дает общее представление об текущей успешности операционной деятельности компании. Предполагается положительная связь с получением аномальной доходности.

Рентабельность продаж показывает насколько результативна финансовая деятельность организации. Увеличение данного показателя означает улучшение эффективности деятельности организации, в том числе и при слиянии.

Сумма активов компании-покупателя характеризует размер компании. Мотив мелких фирм совершать сделки M&;A состоит в росте компании. Чем больше размер компании, тем больше у нее возможностей в захвате большей доли рынка, повышения рентабельности.

Совпадение отрасли, к которой принадлежат компания-покупатель и компания-цель: слияние компаний одной отрасли заведомо более эффективно поскольку менеджмент покупателя имеет знания и опыт работы в индустрии, может управлять присоединенной компанией более эффективно. Вертикальные слияния представляются более сложными для осуществления, однако они могут привести компанию к экономии на издержках за счет самостоятельного производства продукта на каждой стадии вместо закупок у сторонних компаний.

Принадлежность покупателя государству положительно влияет на эффективность сделок слияний и поглощений поскольку у государственной компании больше возможностей в развитии, меньше риски финансовой неустойчивости.

Национальность сделки: слияние с компанией, расположенной в другой стране, более сложные в осуществлении из-за различий в законодательстве, внутреннем устройстве, культурных особенностей. Такие сделки осуществляются в большей степени с фокусом на стратегические цели: выход на новый рынок, увеличение доли рынка. Улучшение финансовых показателей, в данном случае, остается на втором плане, поэтому ожидания инвесторов будут ниже, чем при домашних сделках.

Высокая премия, уплаченная покупателем компании-цели, свидетельствует о том, что компания переоценена, сделка совершается в конкурентных условиях. Таким образом, увеличение премии будет негативно сказываться на эффективность сделки.

Стоимость сделки: чем большую компанию приобретает покупатель, тем больше возможности реализации синергетического эффекта, однако это увеличивает сложность интеграции компаний. Также высокая стоимость сделки сигнализирует о том, что компания-покупатель имеет возможность переплатить за цель. Аномальная доходность в этом случае повышается. Однако инвесторы в случае высокой переплаты могут воспринять это как растрату денежных средств.

В регрессии будут использоваться следующие обозначения переменных (табл. 5).

Таблица 5. Переменные

Название

Обозначение

Значение

ROA покупателя перед сделкой

Roa_pre

Показатель в %

ROE покупателя перед сделкой

Roe_pre

Показатель в %

Коэффициент оборачиваемости (отношение выручки к общей сумме активов)

Turnov_pre

Показатель в %

Рентабельность продаж (отношение чистой прибыли к объему продаж)

Salesmargin_pre

Показатель в %

Сумма активов покупателя

A_pre

Показатель в млн долл. США

Принадлежность к одной отрасли

Same_ind

1 - компании принадлежат одной отрасли, 0 - нет

Принадлежность покупателя государству

Gov

1 - компания-покупатель принадлежит государству

Национальность сделки

Nat

1 - сделка проходит внутри страны, 0 - нет

Премия, уплаченная покупателем

Fee

Показатель в млн долл. США

Стоимость сделки

Value

Показатель в млн долл. США

Описательная статистика независимых переменных

В таблице приведенысредние, медианные, максимальные, минимальные значения независимых переменных - финансовых показателей деятельности компании-покупателей перед осуществлением сделки, а также их стандартные отклонения (табл. 6).

Таблица 6. Описательная статистика независимых переменных

Значение, %

Значение, млндолл. США

ROA_

PRE

ROE_

PRE

SALESMARGIN_

PRE

TURNOV_PRE

SALES_

PRE

A_PRE

Mean

15,59

28,33

16,40

76,68

20501,96

35331,90

Median

13,51

25,70

21,58

78,71

7065,00

12389,00

Max

86,78

142,26

97,54

209,60

118025,00

303048,00

Min

-42,69

-63,38

-310,65

5,40

262,00

620,00

Std, Dev,

16,16

27,09

46,63

38,49

32480,10

73310,36

Значение рентабельности активов варьируется в пределах от -42,69% до 86,78%. Медианное значение составляет 13,51%, находится примерно посередине между этими значениями. Это означает что выборка распределена примерно равномерно по значению показателя ROA. Значения рентабельности собственного капитала покупателей находится в диапазоне [-63,38%; 142,26%]. Половина выборки имеют рентабельность капитала ниже значения 25,7% (в том числе ниже 0%). Значение показателя оборачиваемости продаж наблюдения может изменяться от 5,4% до 209,6%. Значение 78,71% данного показателя делит выборку на равные части по количеству сделок.

Средние значения объема продаж и активов компаний-покупателей выборки составляют 20501,96 и 35331,9 млн долл. США соответственно. При этом минимальные значения показателей составляют 262 и 620 млн долл. США соответственно.

Наибольшие количество и общая сумма сделок в выборке были достигнуты в 2008 и 2011 гг. (табл. 7).В 2007 и 2013 гг. было выбрано наименьшее количество сделок из-за отсутствия финансовой отчетности компаний, совершавших слияния или поглощений в эти периоды.

Таблица 7. Распределение объявленных сделок в выборке по годам и общей сумме сделок

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

Количество объявленных сделок

2

27

6

13

16

5

1

Общая сумма сделок, млн долл. США

812,11

3005,01

778,03

2324,89

11470,81

1285,87

60,62

В таблице представлена описательна статистика переменных, отвечающих за стоимость сделки и премию, уплаченную покупателем (табл. 8). Сумма сделок варьируется от 650 тыс. долл. США до 2,5 млрд долл. США. При этом средняя величина сделки составляет около 290 млн долл. США. Стоимость половины сделок выборки не превышает 93 млн долл. США. Премия, уплаченная покупателем, в сделках выборки достигает 14 млн долл. США. В среднем она составляет около 2,8 млн долл. США.

Таблица 8. Описательная статистика независимых переменных

Значение, млн долл. США

FEE

VALUE

Mean

2.794118

290.2550

Median

1.850000

92.95000

Maximum

14.00000

2500.000

Minimum

0.000000

0.650000

Std. Dev.

3.059747

520.5224

На графике приведена зависимость CAR, полученного в 11-дневном окне (-5, +5) и стоимость сделки деленной на активы покупателя. Исходя из графика можно сделать вывод о том, что получение аномальной доходности не имеет четкой связи со стоимостью сделки.

зависимость car (-5, +5) и отношения стоимость сделки к сумме активов покупателя

Рис. 12. Зависимость CAR (-5, +5) и отношения стоимость сделки к сумме активов покупателя

В таблице представлены компании отраслей, на долю которых приходится наибольшее число сделок в сформированной выборке (табл. 9). Результаты сравнимы со статистическими данными, представленными в обзоре рынка M&;A. Лидеры рынка слияний и поглощений (нефтегазовая, электроэнергетическая, металлургическая отрасли) занимают в выборке наибольшую долю.

Таблица 9. Отрасли компаний-покупателей

Металлургия

Минеральные удобрения

Электроэнергия

Транспорт

Газ и нефть

Мечел

Фосагро

Интер РАО ЕЭС

Камаз

Газпром

Норильский Никель

Акрон

МРСК - Центр

Автоваз

Газпром - Нефть

Северсталь

Русгидро

Башнефть

Новолипецкий металлургический комбинат

Дальневосточная энергетическая компания

Лукойл

Магнитогорский металлургический комбинат

Вторая генерирующая компания оптового рынка электроэнергии

Сургутнефтегаз

25 сделок из общей выборки (36%) были осуществлены компаниями разных отраслей. Данные сделки совершаются для расширения спектра предлагаемых услуг, диверсификации рисков основной деятельности.

распределение по принадлежности к одной отрасли

Рис. 13. Распределение по принадлежности к одной отрасли

В сформированной выборке в 20 сделках компания-покупатель принадлежит государству. Среди таких компаний можно выделить ОАО Газпром, ОАО Интер РАО ЕЭС, ОАО НК Башнефть, ОАО Русгидро и пр.

распределение выборки по принадлежности компании-покупателя государству

Рис. 14. Распределение выборки по принадлежности компании-покупателя государству

Из 70 исследуемых сделок только 16 (23% от общей выборки) относятся к типу трансграничных. Компании-цели расположены в странах СНГ(Украина, Беларусь), Европе (Сербия, Кипр, Румыния, Великобритания, Люксембург, Черногории), Азии (Турция), Северной Америке (Канада).

распределение сделок в выборке по географическому признаку

Рис. 15. Распределение сделок в выборке по географическому признаку

Корреляционный анализ переменных.

Проведем проверку независимых переменных на наличие мультиколлинеарности.

Корреляционная матрица находится в Приложении 1.

Высокая корреляция наблюдается между переменными премией, уплаченная покупателем и ценой сделки; а также значением рентабельности собственного капитала и активов. Уровень корреляции превышает 0,7, что свидетельствует о возможном наличии мультиколлинеарности. Для устранения данного явления данные переменные не будут включаться попарно в регрессии.

Также был проведен корреляционный анализ зависимой и независимых переменных. Высокая связь наблюдается между зависимой переменной CAR (-5,+5) и независимой переменной рентабельность продаж (к-т равен -0,27) (Приложение 2). Что касается остальным переменных: CAR (-3,+3) одинаково сильно коррелирует с переменными стоимость сделки и рентабельность продаж (к-т равен -0,17) (Приложение 3); CAR (-1,+1) сильно связан с переменной "принадлежность компании-покупателя государству" (к-т равен 0,17) (Приложение 4).

Похожие статьи




Переменные регрессионных моделей - Анализ эффективности слияний и поглощений

Предыдущая | Следующая