Розвиток ринку облігацій внутрішньої державної позики в Україні - Розвиток ринку облігацій внутрішньої державної позики в Україні

Розвиток біржової торгівлі викликав створення значної кількості спеціалізованих брокерських компаній, основним видом діяльності яких стали операції за кошти на ринку цінних паперів. Значний інтерес до брокерського бізнесу був зумовлений такими факторами, як значний рівень прибутковості, поява великої кількості зовнішніх покупців, зацікавлених у портфельних інвестиціях в українські ЦП, і так званий інвестиційний бум на ринках, що народжуються (зокрема в Росії). У цей період починається процес концентрації власності шляхом придбання стратегічними покупцями ЦП на відкритому ринку, причому значна кількість операцій відбувається шляхом купівлі ЦП у населення.

Цей період характеризується бурхливим розвитком інфраструктури фондового ринку: з'являється велика кількість торговельних майданчиків, розвиваються реєстраторські й депозитарні установи, створюється позабіржова фондова торгова система, розвиваються професійні асоціації та спілки. На жаль, сьогодні можна констатувати: органи влади і контролю не були належним чином підготовлені до такого бурхливого розвитку ринку, що призвело до значної кількості правопорушень та зловживань.

Фондовий ринок - порівняно новий сегмент ринків, що розвиваються, який, незважаючи на мінливість ситуації, повинен бути передбачуваним та ефективним. Проте досвід становлення фондових ринків у пострадянських та інших країнах, що розвиваються за ринковим шляхом, свідчить про необхідність корекції самої гіпотези щодо ефективності фондових ринків. Йдеться про те, що на емерджентних ринках інвестори при отриманні нової інформації схильні припускати систематичні помилки. З одного боку, вони часто переоцінюють значення позитивних новин, що призводить до "перегріву" фондового ринку, занадто бурхливого зростання цін на акції, що потім змінюється на спад. З іншого боку, інвестори нерідко недооцінюють значення негативних новин - при надходженні негативної інформації курс акцій падає, але масштаби цього падіння неадекватні вагомості інформації. Згодом відбувається поступове зниження котировок до адекватного рівня. Такі тенденції фондового ринку, що властиві для країн з перехідною економікою, різко збільшують амплітуду підйомів і спадів курсів цінних паперів, посилюють кризові явища. Для недопущення останніх політика держави на ринку цінних паперів має здійснюватися таким чином, щоб існуючим інструментарієм (насамперед за допомогою зростання облікової ставки) стримувати невиправдане зростання курсової вартості цінних паперів у період підйому фондового ринку і, відповідно, уповільнювати темпи зменшення вартості фондових цінностей у фазі його падіння.

Загальною рисою фондових ринків пострадянських країн є значна присутність на них, особливо в докризовий період, іноземного капіталу, головним чином, спекулятивного й венчурного. Ринки, що розвиваються, незважаючи на характерні для них ризики, приваблюють міжнародних фондових спекулянтів можливістю швидкого отримання високих прибутків, недосяжних на розвинених ринках Заходу. Серйозні закордонні інвестори виявляють обережність до ринків пострадянських країн, не поспішають здійснювати довготермінові й значні грошові вливання. Ця обставина зумовлює підвищену чутливість фондових ринків країн з перехідною економікою до загальносвітової фінансової кон'юнктури, породжує залежність їхнього стану від мобільності фінансових ресурсів іноземних інвесторів. У 1997 р. приплив коштів закордонних інвестиційних фондів і банків призвів до значного зростання обсягів торгівлі цінними паперами, сплеску активності на українському, російському та інших фондових ринках країн, що розвиваються. Проте вилучення вказаними інвесторами капіталу з цих ринків, що відбулося згодом внаслідок світової фінансової кризи, несприятливої економічної, політичної та інвестиційної ситуації в пострадянських країнах, значно загострило проблему функціонування фондових систем і стало міцним поштовхом до їхнього обвалу. Масштабний відплив спекулятивних іноземних капіталів, за рахунок яких на 30-35% фінансувався внутрішній державний борг і на 60-70% збільшення обсягів курсової вартості ринку акцій, став безпосередньою причиною кризи на російському фондовому ринку [1, 12].

Переважне представництво нерезидентів на ринку державних позик в Україні, так само, як і в Росії, загрожує фінансовій стабільності та економічній безпеці держави. На фінансову кризу в Україні, передусім на ринок ОВДП, істотно вплинув обвал зарубіжних фінансових ринків, підгрунтям якого є такі чинники. По-перше, перерозподіл сил та інтересів серед нерезидентів. По-друге, надмірні інвестиційні очікування постачальників капіталу від вкладень у спекулятивні програми. Подібна залежність від зовнішніх чинників, непрогнозована поведінка нерезидентів різко обмежує державне регулювання процесів внутрішніх позик. На кінець 1998 р. заборгованість уряду України за ОВДП становила 12,63 млрд грн, позитивне сальдо від залучення ОВДП у 1995-1997 рр. складало 5,31 млрд грн, негативне сальдо за 1998 р. -- -0,32 млрд грн. Таким чином, чисті витрати бюджету від побудови піраміди ОВДП за всі роки її існування становлять 7,64 млрд грн [2, 21].

У 1998 р. на ринку українських ОВДП, як і в попередні роки, утримувалися високі процентні ставки: залучення позик здійснювалося під 44-70% річних. Жодна держава світу, зокрема й пострадянська, не здійснювала позик за такими ставками. Так, реальна прибутковість облігацій внутрішньої позики на кінець 1996 р. становила: у Білорусі - 8,0% річних, у Казахстані - 0,3%, у Молдові - 22%, в Росії - 14,2% [2, 22].

У той час як концепція фінансової стабільності держави передбачає, що реальний відсоток за державними позиками не повинен перевищувати темпів економічного розвитку.

Саме надвисокі ставки прибутковості ОВДП сприяли, особливо у 1996-1997 рр., припливу міжнародних спекулятивних капіталів на український фондовий ринок. Масовий приплив нерезидентів на ринок ОВДП наприкінці 1996-1997 рр. не супроводжувався адекватними валютними інтервенціями НБУ, а наповнення валютних резервів використовувалося для зміцнення курсу гривні. Тобто ступінь залежності економічного розвитку країни від коштів інвесторів-нерезидентів поступово зростала. Коли ж нерезиденти під впливом подій на міжнародних ринках та загострення ситуації в Україні почали виводити свої капітали, єдиним джерелом для конвертації гривневих ресурсів стали міжнародні резерви НБУ. Лише за перше півріччя 1998 р. НБУ продав на валютному ринку 1,13 млрд дол. міжнародних резервів. А всього за 1998 р. по ОВДП було конвертовано й репатрійовано за кордон 2,3 млрд грн [2, 21].

Фінансова піраміда на ринку державних позик в Україні не була унікальною і мала свої аналоги. У 90-х роках з подібними явищами зіткнулося чимало країн, серед яких Аргентина (1991 р.), Мексика (1994 р.), Росія (1998р.). Основними напрямами виходу з кризової ситуації у згаданих вище країнах були: прагнення здійснити реструктуризацію боргу в часі з виплатою по зобов'язаннях у більш-менш віддаленій перспективі; швидкі стабілізаційні прямі запозичення коштів міжнародних фінансових організацій.

Таким чином, невпорядкована фінансова глобалізація, її надмірна асиметрія, породжена динамічним зростанням та подальшим ускладненням міжнародного фінансового світу за відсутності дієвих інституційних рамок його регулювання, об'єктивно вимагають посилення міжнародних механізмів регулювання капіталопотоків. Координація національної економічної політики та інтересів глобального капіталу має базуватися на визнанні реальної ролі емерджентних ринків, врахуванні тенденції перетворення ринків, що народжуються, у повноцінні фондові ринки.

Ретроспективний аналіз фінансової стратегії закордонних країн в умовах кризи свідчить про обмежений набір засобів боротьби з такою ситуацією. Фактично інструментарій, що залучається, не виходить за рамки боргового сегмента фінансового ринку, не ув'язується з рухом корпоративних цінних паперів, не передбачає видимих інституціональних і структурних зрушень.

Що стосується ринку ОВДП цього періоду, яскравим прикладом буде ситуація 1997 року. Початок 1997 року на фондовому ринку України характеризувався досить високою дохідністю ОВДП (60-70 % річних ). Стабільний курс національної валюти робив для нерезидентів дуже вигідними вкладення в державні цінні папери. Адже на ринку акцій доти фактично не було ні ліквідних ЦП, ні інвесторів.

У першому кварталі Мінфін зменшив дохідність ОВДП до 25-35 % річних, його позиції тоді здавалися досить міцними. Стабільність курсу гривні все ще давала змогу іноземним інвесторам зберігати прийнятну дохідність у твердій валюті. В цей період відбувається кардинальна перебудова у структурі власників ОВДП. Дуже низькі доходи за цими ЦП змушують вітчизняні банки шукати інших інструментів для отримання доходу, оскільки вартість запозичених коштів для банків України набагато вища від вартості коштів іноземних інвесторів. Таким чином, питома вага іноземців у запозиченнях Мінфіну суттєво збільшувалася.

У другому кварталі 1997 року спостерігалося подальше зниження дохідності ОВДП - до 20-23 % річних. На цьому ринку остаточно почали домінувати нерезиденти. Такий висновок можна було легко зробити після 1 липня. Із цього дня прибуток за ОВДП на первинному ринку почав обкладатися 30-процентним податком. Це суттєво зменшило привабливість облігацій для вітчизняних інвесторів. Якби всі учасники ринку перебували в однакових умовах, то введення податку враз спричинило б або збільшення ставки розміщення ОВДП на первинному ринку, або суттєве зменшення обсягів запозичення Мінфіну. Але нічого подібного не сталося. Справа в тому, що нерезиденти сплачують податок у відповідно до двосторонніх міжнародних угод про уникнення подвійного оподаткування, тому зміни у внутрішньому податковому законодавстві їх аж ніяк не стосуються. А оскільки переважну кількість покупців на ринку ОВДП становили нерезиденти, то ринок зовсім не відреагував на запровадження нового податку.

За цих умов приплив іноземних інвесторів забезпечував стабільно високий попит на гривню, тож НБУ успішно поповнював валютні резерви. Але вже тоді експерти висловлювали побоювання з приводу можливої зворотної реакції. Адже в разі виникнення форс-мажорних обставин нерезиденти, як правило, масово покидають ринок, що спричиняє різку девальвацію національної валюти. На ринку корпоративних ЦП у другому кварталі 1997 року спостерігається активізація інвесторів. Підвищуються в ціні акції хімічної, нафтогазової, металургійної промисловості. Фондові індекси свідчать про поступове зростання. Тоді почали уже всерйоз говорити про прихід на наш ринок іноземних банків-депозитаріїв.

Але його не відбулося. Проте в третьому кварталі, за словами операторів, на ринку з'явилося декілька відомих іноземних інвесторів, які значно активізували ситуацію на ринку корпоративних ЦП. Це збіглося з періодом пільгової приватизації підприємств енергетики. Акції цих підприємств одразу привернули увагу інвесторів. Унаслідок недооціненості їхня курсова вартість за кілька місяців зросла більш як на 100 %. Такий перебіг подій підігрівав інтерес інвесторів до ринку акцій у цілому, що призвело до підвищення котирувань основної маси більш-менш ліквідних акцій.

А на ринку ОВДП в третьому кварталі з'явилися перші симптоми кризової ситуації. Мінфін продовжував проводити політику зниження дохідності держоблігацій, яка досягла рекордно низького рівня за час існування ОВДП - 19-23 % річних. Наприкінці вересня розпочався відплив коштів нерезидентів із цього ринку. Очевидно, такий рівень дохідності уже не влаштовував інвесторів. Мінфін відразу зіткнувся з гострими проблемами щодо виплат за розміщеними раніше позиками.

Ситуація змінилася тільки з 8 жовтня. Мінфін змушений був піти на поступки і підвищив ставку дохідності за ОВДП майже на 5 процентних пунктів. Необхідно зазначити, що цей крок емітента одразу покращив життя НБУ. Адже під час відпливу коштів нерезидентів Національному банку довелося витрачати валютні резерви. Відразу після підвищення рівня дохідності ОВДП на валютній біржі з'явилася пропозиція американського долара.

Здавалося кризу вже подолали, але справжні неприємності були ще попереду. Їх причиною став той самий форс-мажор, про який згадувалося раніше. Йдеться про кризу на світових фондових ринках, після якої іноземні інвестори почали масово виводити свої капітали з країн із перехідною економікою, в тому числі і з України. Щоб протистояти цьому процесу, НБУ довелося вдатися до непопулярних жорстких адміністративних обмежень на валютному ринку, а Мінфіну підвищувати дохідність ОВДП більш як удвічі.

Корпоративний ринок цінних паперів відреагував на різке підвищення дохідності ОВДП обвальним падінням курсу акцій. Фондові індекси з кінця жовтня до кінця року знизилися більш як на 30 %

Але все ж таки цей етап вніс позитивні моменти в розвиток фондового ринку України. Основними досягненнями цього етапу розвитку ринку можна назвати:

    - розвиток ринкової інфраструктури (біржові та позабіржові установи, агенції з перереєстрації прав власності - незалежні реєстратори та депозитарні установи, створення професійних асоціацій); - створення галузі професійних учасників фондового ринку (брокерських та фінансових компаній); - поява та розвиток спеціальних державних контролюючих установ (державна комісія з цінних паперів і фондового ринку); - активне входження до українського фондового ринку зовнішнього венчурного капіталу.

Основною хибою цього етапу є переоцінка можливостей національного фондового ринку, штучне форсування його розвитку та стратегічні помилки у процесі проведення приватизації, посилені світовою фінансовою кризою.

Четвертий етап розвитку фондового ринку в Україні, який відраховується від початку фінансової кризи і до сьогодні, ставить більше запитань, аніж дає відповідей щодо перспектив розвитку фондового ринку в Україні. На сьогодні український ринок має досить добре розвинену систему обігу ЦП (національну депозитарну систему, електронні торгові системи і т. ін.), розвинуті контролюючі органи та органи захисту прав акціонерів, але активність у цьому сегменті економіки дуже незначна.

Похожие статьи




Розвиток ринку облігацій внутрішньої державної позики в Україні - Розвиток ринку облігацій внутрішньої державної позики в Україні

Предыдущая | Следующая