Клиентская теория дивидендов, Дивидендная политика на развивающихся рынках - Дивидендная политика компаний

Еще одна гипотеза, которая может объяснить, зачем фирмы выплачивают дивиденды - это клиентская. Данная теория дивидендов была сформулирована Modigliani Miller(1961) и Black and Scholes(1974), согласно этой теории в зависимости уровня налогообложения, одни инвесторы предпочитают выплату дивидендов, другие, чтобы нераспределенная прибыль оставалась внутри компании. Следовательно, какие-то фирмы привлекают инвесторов из-за того, что дивидендная политика компании удовлетворяет их предпочтения. Данное поведение объяснено разницей в налогообложении на дивиденды и на прирост капитала для разных групп инвесторов. В случае одинаковой ставки налога, инвесторы должны быть безразличны между выплатами дивидендов или повышением стоимости акций. Однако стоит отметить, что до 2015 года, налог на дивиденды в России был меньше, чем налог на прирост капитала. Таким образом, основываясь на клиентской теории, ожидается, что российские компании не придерживаются политики сглаживания дивидендов, а выплачивают их в зависимости от величины нераспределенной прибыли.

Дивидендная политика на развивающихся рынках

Вторая часть исследовательских работ необходима для формулировки гипотез и построения моделей, сравнивающих политики дивидендных выплат в России и США. На основе сравнения политик японских компаний (Dewenter, Warther1998) или гонконгских (Chemmanur, He, Hu, Liu 2010) с США было протестировано несколько фактов, определяющие различия дивидендных выплат стран. На основе модели Линтнера и ее модифицированных версиях было доказано, что в отличие от американских компаний, фирмы этих стран меньше сглаживают дивиденды, что можно объяснить разницей в налоговых режимах этих стран или же отличиями в структуре собственности компаний этих экономик. Также сигнальный эффект от изменения дивидендов выше для компаний США, так как реакция американского рынка сильнее на изменения уровня дивидендов. Данные факты являются подтверждением гипотезы, что американские компании более подвержены асимметрии информации и агентскому конфликту. Для определения факторов, оказывающих влияние на увеличение дивидендов или их снижение, в данных работах была использована логит модель, где ключевым показателем, определяющим дивидендное изменение, оказался фактор дивидендной доходности в прошлом периоде. Фирмы с высокой дивидендной доходностью с большей вероятностью уменьшат величину дивидендов. В работе Aivazian, Booth, Cleary(2003) на основе сравнения дивидендных политик развивающихся стран с американскими компаниями, было выявлено, что фирмы развивающихся рынков осуществляют дивидендную политику схожую с американскими компаниями, то есть величина дивидендов объяснена прибылью компании, уровнем долга и соотношением рыночной цены акции к ее бухгалтерской стоимости(market-to-book ratio). Однако эмпирический анализ показал разную чувствительность к этим показателям у разных стран. Таким образом, они пришли к выводу, что фактор страны является важным показателем в определении политики дивидендов. Adaoglu(2000) проанализировав дивидендную политику турецких компаний пришел к выводу, что она, в отличии от политики развитых стран, нестабильна и уровень дивидендов определяется текущей прибылью.

Относительно политики дивидендных выплат в России было найдено несколько работ. В исследовании Пирогова и Волковой (2009) на основе анализа таких рынков, как Россия, Индия и Китай в период с 1995 по 2008 год было обнаружено, что детерминанты дивидендной политики для каждой страны различны, за исключением размера компании и темпов ее роста. Пирогов Н. К. Волкова Н. Н. Дивидендная политика компаний на развивающихся рынкахДля России было выявлено, что дивиденды в текущем периоде зависят только от дивидендов в предыдущем периоде и не зависят от прибыли в текущем периоде, что указывает на неприменимость модели Линтнера к российскому рынку. Кроме того, был сделан вывод о том, что российские компании относительно легко могут пойти на снижение дивидендов, но при этом решение о приостановке выплаты дивидендов на один год или более принимало только 16% выборки. На основе эмпирического анализа было выявлено, что размер компании и темп роста ее активов положительно влияют на уровень дивидендов. В другой работе Зальцман А. А. (2012) проанализировав модель Линтнера на интервале с 1999-2009, пришел к выводу, что для российского рынка она не применима, только 4 компании из выборки 43 компаний придерживаются политики дивидендного сглаживания. Также был сделан вывод, что корпоративное управление в России находится на низком уровне, так как дивидендная политика компаний является слабо предсказуемой.

Таким образом, на основе имеющейся литературы можно выдвинуть несколько главных теорий объясняющих причины, по которым компании платят дивиденды - это сигнальная, клиентская и теория свободных денежных потоков. Что касается сравнения дивидендных политик развивающихся стран с развитыми, различные исследования пришли к похожим результатам. Например, что показатели определяющие политику выплат являются одинаковыми для стран, однако степень реакции фирм на эти факторы различны для каждой из страны. По российскому рынку существует не так много исследований, и пока сложно четко определить политику дивидендов в России. Имеющиеся исследования не пришли к единому консенсусу, однако стоит отметить разницу в временном интервале для этих работ. В своем исследовании я буду анализировать временной горизонт с 2002 по 2014 год, что даст более полную выборку по российским компаниям, так как, начиная с 2002 года, многие публичные компании начали выплачивать дивиденды.

Похожие статьи




Клиентская теория дивидендов, Дивидендная политика на развивающихся рынках - Дивидендная политика компаний

Предыдущая | Следующая