Модель исследования и переменные регрессионного анализа - Влияние корпоративного управления на слияния и поглощения

Как было описано в главе 1, большинство ранее проведенных исследовании базируется на анализе накопленной избыточной доходности. Event study является прямым методом измерения создания стоимости для акционеров и является впередсмотрящим прогнозированием. Стоит отметить, что в условиях развивающегося рынка капитала, анализ накопленной избыточной доходности требуется проводить особенно аккуратно.

Для расчета накопленной избыточной доходности использовалась методология адаптированная Rosenstein and Wayy (1997).

Накопленная избыточная доходность рассчитывается по следующей формуле:

, где

- накопленная избыточная доходность акций компании-покупателя в каждой сделке;

- избыточная доходность акций компании-покупателя в каждой сделке каждого дня event window;

T - event window, на котором вычисляется и исследуется накопленная избыточная доходность.

Расчет избыточной доходности для каждой сделки по event window рассчитывается по следующей формуле:

, где:

- реальная доходность акций компании-покупателя;

- доходность рыночного индекса;

- коэффициенты, расчет которых основывается на рыночной модели.

Для определения коэффициентов, участвующих в расчете определения избыточной доходности, проводился расчет с помощью регрессии в excel на основе доходности акций компании-покупателя и доходности российского рыночного индекса. В качестве оценочного периода (estimated window), согласно методике Rodenstein and Wayy (1997), выбран период в 80 дней. Estimated window включает в себя котировки с 100 по 20 день до анонса сделки. Данный период, который не имеет воздействия со стороны сделок M&;A, позволяет адекватно оценить нормальную избыточную доходность. Также стоит отметить, что в estimated window в размере 80 дней исключены шоки, воздействующие на нормальную доходность акции компании-покупателя. При этом стоит отметить, что estimated window в данном случае не является слишком большим. Для российского рынка, данный аспект наиболее важен, в виду не высокой ликвидности рыка. При определении коэффициентов проведет регрессионный анализ в excel, с помощью которого данные коэффициенты определены. Данный регрессионный анализ проводился на окне (-100; - 21).

При расчете накопленной избыточной доходности использовались 5 окон событий (event window). Использовались наиболее распространенные в исследованиях окна событий - 3 симметричных окна (-20; 20), (-10; 10), (-3; 3) и 2 несимметричных (-15; 5), (-5; 15).

Для проведения регрессионного анализа выявления влияния корпоративного управления на эффективность сделок M&;A введена линейная зависимость накопленной избыточной доходности от качества корпоративного управления. В качестве модели исследования решено выбрать модель, которую применяли Frans van Hoorn and Nick van Hoorn (2011) при изучении влияния корпоративного управления на эффективность сделок M&;A на развитых рынках капитала. Однако данная модель скорректирована в зависимости от применяемых переменных в текущем исследовании.

, где

- накопленная избыточная доходность акций компании-покупателя в каждой проведенной сделке;

I - индекс каждой сделки;

- коэффициенты при факторах корпоративного управления;

Board_s - размер совета директоров у российских публичных компании-покупателей;

Board_i - численность независимых членов совета директоров у российских публичных компании-покупателей;

Ceo_d - совмещение позиции генерального директора с постом председателя совета директоров у российских публичных компании-покупателей;

Share_st - наличие блокирующего пакета акций в государственной собственности у российских публичных компании-покупателей;

Age_ceo - возраст генерального директора у российских публичных компании-покупателей;

Years_work - продолжительность пребывания генеральным директором в должности у российских публичных компании-покупателей;

- коэффициенты при контрольных переменных;

Industry - принадлежность компании-покупателя и компании-цели к одной индустрии;

Payment - способ платежа в сделках M&;A у российских публичных компании-покупателей;

CFO - денежный поток от операционной деятельности у российских публичных компании-покупателей;

- константа;

- нормально распределенная случайная ошибка.

Таким образом, введено линейное уравнение регрессионного анализа влияния корпоративного управления на эффективность сделок M&;A. При этом в уравнение введены контрольные переменные. Необходимость введения контрольных переменных описана ниже.

Вышеописанная линейная зависимость позволять оценить правильность введенных гипотез. С помощью регрессионного уравнения будет определена степень влияния факторов корпоративного управления на эффективность сделок M&;A. Введенные переменные корпоративного управления, их описание и обозначение в регрессии описаны ниже.

Факторы корпоративного управления

На основании выше выдвинутых гипотез, а также теоретического описания корпоративного управления, введены в линейное регрессионное уравнение следующие независимые переменные корпоративного управления:

Board_s - размер совета директоров. Данный детерминант приведен в единицах. Раскрытие данного детерминанта раскрывается в годовой отчетности;

Board_i - численность независимых членов совета директоров. Данный детерминант также раскрывается в годовой отчетности. Принимает значение в единицах от общего числа членов совета директоров;

CEO_d - совмещение поста генерального директора и председателя совета директоров. Данный детерминант является dummy переменной в линейном уравнении регрессионного анализа. В случае если генеральный директор занимает и пост председателя совета директоров, dummy переменная принимает значение 1. В противном случае - 0. Источником информации также послужил годовой отчет компании-покупателя, а также открытые интернет источники по компаниям;

Share_st - принадлежность блокирующего пакета акций компании-покупателя государству. Данный детерминант является dummy переменной в линейном уравнении регрессионного анализа. В случае если блокирующий пакет акций компаний-покупателя находится в собственности государства, то dummy переменная принимает значение 1. В противном случае - 0. Источником информации также послужил годовой отчет компании-покупателя, а также открытые интернет источники по компаниям;

Age_CEO - возраст генерального директора. Данный детерминант отображает возраст генерального директора, приведен в единицах. Раскрытие информации приведено в годовом отчете компании-покупателя. Кроме того, информация была получена из открытых интернет ресурсов;

Years_work - срок пребывания генерального директора в занимаемой должности. Данный детерминант отображает количество лет нахождения в должности генерального директора. Значение детерминанта приведено в единицах. Раскрытие информации приведено в годовом отчете компании-покупателя. Кроме того, информация была получена из открытых интернет ресурсов.

Стоит отметить, что все переменные корпоративного управления приведены на основании годовых отчетов компаний-покупателей. При этом данные переменные имеют значение за предшествующий год анонсу сделки M&;A.

Контрольные переменные

Добавление контрольных переменных в линейное уравнение регрессионного анализа осуществлено при ожидании влияния данных контрольных переменных на эффективность сделок M&;A.

Среди исследователей корпоративного управления нет единого мнения, какие именно контрольные переменные требуется добавить в линейное уравнение регрессионного анализа. Masulis (2006) и Campbell (2011) считали, что наиболее подходящими контрольными переменными являются переменные характеризующие проведение сделки M&;A. К данным контрольным переменным относятся размером сделок, способ платежа сделки M&;A, а также отношение к индустрии компаний-покупателей и компаний-целей. С другой стороны Swanstrom (2006) указывает, что стоит в линейное уравнение регрессионного анализа включать контрольные переменные, характеризующие финансовые показатели компаний-покупателей.

При введении контрольных переменных также стоит отметить, что всеми исследователями отмечается тот факт, что не стоит включать в регрессионное уравнение большое количество контрольных переменных. Таким образом, в линейное регрессионное уравнение отражающее влияние корпоративного управления на эффективность сделок M&;A решено включение небольшого количества контрольных переменных. При этом данные переменные отражают как финансовые показатели компаний-покупателей, так и переменные, характеризующие сделки M&;A.

Industry - принадлежность компании-покупателя и компании-цели к определенной индустрии. Данная переменная является dummy переменной в линейном уравнении регрессионного анализа. В случае если компания-покупатель и компания-цель имеют принадлежность к одной индустрии, dummy переменная принимает значение 1. В противном случае - 0. Раскрытие информации по данной контрольной переменной приведено в Blommberg Date Base;

Payment - способ платежа в сделках M&;A. Данная переменная является dummy переменной в линейном уравнении регрессионного анализа. В случае если сделка M&;A полностью финансировалась за счет наличных, контрольная dummy переменная принимает значение 1. В противном случае, при финансировании сделки долговым финансированием, либо выпуском акции, либо смешанным образом, контрольная dummy переменная принимает значение 0. Раскрытие информации по данной контрольной переменной приведено в Blommberg Date Base;

TA - размер общих активов компании-покупателя. Данная контрольная переменная отражает балансовую стоимость всех активов компании-покупателя в долларах США. При этом данная балансовая стоимость всех активов приведена за год предшествующий сделке M&;A. В линейной регрессии значение данной контрольной переменной приведено в расчете от натурального логарифма. Раскрытие информации по данной контрольной переменной приведено в Blomberg Date Base;

CFO - размер операционного денежного потока компании-покупателя в год предшествующей анонсу сделки. В линейной регрессии значение данной контрольной переменной приведено в расчете от натурального логарифма. Раскрытие информации по данной контрольной переменной приведено в Blomberg Date Base.

Похожие статьи




Модель исследования и переменные регрессионного анализа - Влияние корпоративного управления на слияния и поглощения

Предыдущая | Следующая