Инвестирование на основе инерции (momentum) - Управление портфелем при помощи стратегии ребалансировки
Стратегия инвестирования на основе инерции цен активов представляет собой статистически обоснованный метод формирования портфеля, исходя из динамики цен за прошедший период. Обычно предполагается, что нужно покупать те активы, которые росли последнее время и "шортить" те, которые падали. Одной из первых работ, где была предпринята попытка системно проанализировать данный эффект на фондовом рынке стала статья Jegadeesh and Titman, 1993. Чтобы выявить эффект они отсортировали бумаги по доходности за последние три, шесть, девять и двенадцать месяцев, верхний дециль был назван портфелем "победителей", нижний дециль портфелем "проигравших". Затем бумаги "победителей" покупались, бумаги "проигравших" "шортились". Результаты показали, что такая стратегия приносит около 12% годовых в течение следующих шести месяцев. Аналогичные работы показывали, что стратегия оказывается прибыльной на других интервалах времени и на других рынках. В частности сами Jegadeesh and Titman, 2001 проверили ее в период с 1965 по 1999 гг. и пришли к выводу, что эффект устойчив, в отличие от эффектов размера и стоимости и сохраняет примерно те же величины доходности, как и в их предыдущей работе. Эффект инерции был обнаружен даже на интервале с 1866 по 1907 гг. в Великобритании (Chabot et al., 2008). Также возможность получения прибыли была подтверждена на примерах большого числа стран: в 12 европейских странах (Rouwenhorst,2002), на индексах 23 стран (Chan et al., 2000), на 8 азиатских странах (Chui et al., 2001).
Эмпирическое подтверждение инерции цен активов противоречит постулатам гипотезы эффективного рынка (Efficient market hypothesis - EMH) Ю. Фамы, предполагавшего, что даже в слабой форме EMH цены активов не должны зависеть от предыдущих значений, в противном случае инвесторы смогут систематически извлекать безрисковую прибыль. Поэтому были предприняты попытки объяснить наличие данного эффекта как компенсации за принятие риска. Другие исследователи предполагали, что сверхприбыль от данной стратегии появляется за счет интеллектуального анализа данных (data mining). Однако попытки выявить конкретные факторы риска не увенчались успехом. Jegadeesh and Titman (2001), Grundy and Martin (2001), Liu (1999) пришли к выводу, что инерция не может быть объяснена ни дополнительными рисками, ни интеллектуальным анализом данных. Последнее в частности вытекает из наличия эффекта на рынке Великобритании в Викторианскую эпоху, когда статистические методы исследования рынка были практически не распространены (Chabot B. et al., 2008). В результате попытки объяснения инерции сместились в сторону поведенческих финансов.
При анализе действий индивидов было выделено два основных эффекта: эффект чрезмерной реакции (overreaction) и недостаточной реакции (underreaction). Один из возможных вариантов тестирования первого эффекта был представлен De Bondt et al., 1985. Логика теста предполагала, что если имеет место чрезмерная реакция, то акции, которые росли в течение некоторого периода времени ("победители"), в дальнейшем покажут отрицательную доходность, поскольку рост был избыточным относительно внутренней стоимости бумаг, и наоборот, упавшие акции ("проигравшие") будут в дальнейшем расти. Исследователи выделили 35 наиболее сильно выросших и упавших за последние 5 лет бумаг, сформировали из них портфель проигравших и победителей с равными весами. Затем держали такие портфели еще 5 лет. Формирование новых портфелей (при сохранении старых) происходило каждый год в течение 46 лет. В результате портфели проигравших показали в среднем кумулятивную доходность выше уровня бенчмарка (индекс NYSE) в течение 36 месяцев после формирования портфеля в 19,6%, портфель победителей в свою очередь имеет тот же показатель в -5%. Иными словами, предположение об эффекте чрезмерной реакции подтверждается в долгосрочном периоде (до 60 месяцев).
Также существует ряд подтверждений эффекта недостаточной реакции. Например, после объявления величины дивидендов, оказавшейся выше, чем ожидалось, инвесторы склонны не проявлять реакцию на это событие сразу. Отмечается, что моментальная реакция составляет лишь около 50% общего изменения цены под влиянием объявления дивидендной доходности. Кроме того, проявляются также и долгосрочные эффекты изменения цен акций (Michaely et al., 1995). Также Chordia et al. (2005) выявили, что доходность длинных позиций по акциям компаний, объявивших о более высокой прибыли, чем ожидалось, и короткие по акциям компаний с фактической прибылью меньше прогноза в среднем составила порядка 10% годовых. Данный эффект получил название earnings momentum.
Несмотря на факт подтверждения наличия эффекта инерции цен активов, он имеет ряд особенностей. Как уже указывалось (De Bondt et al., 1985), в долгосрочном периоде наблюдается реверсия, т. е. бывшие "победители" в интервале 3-5 лет начинают приносить отрицательную доходность, в то время как бывшие "проигравшие" приносят существенную прибыль. Кроме того, реверсия была выявлена и в краткосрочном периоде. Lehman, 1990 показал, что на недельном интервале ставка на реверсию цен акций приносит порядка 1,79% в месяц. Он занимал длинные позиции по бумагам "победителей" и короткие по бумагам проигравших "проигравших" за последнюю неделю. После этого эти портфели держали неделю и проводили перебалансировку. Также Jegadeesh, 1990 выявил краткосрочную реверсию на интервале в 1 месяц. Стратегия предполагала покупку 10% акций "проигравших" и продажу 10% акций победителей. Последующее удержание портфеля приносило в среднем по 2,49% в месяц.
Несмотря на достаточно высокую стабильность доходностей, приносимых стратегией моментум, у нее есть существенный "хвостовой" риск. Daniel et al., 2012 отмечают, что при тестировании стратегии на исторических данных за 1002 месяца, с 1927 по 2010 гг., в 13 случаях потери превышали 20% в месяц, а в одном составили -79%.
Рис. 6. Месяцы потерь по стратегии моментум более 20%.
В силу того, что портфели в рамках стратегии формируются на промежуток от 2 до 12 месяцев, в случае существенных колебаний на рынке, цены акций, включенных в портфель, могут "развернуться", что принесет существенные убытки. Изменить же структуру портфеля до окончания изначально установленного периода времени в рамках традиционной стратегии инерции нельзя. Необходимо введение дополнительных параметров, которые указывали бы на возможность "разворота" цен акций. В этом заключается идея, предложенная Daniel et al., 2012. Они предложили определять месяцы с повышенной турбулентностью, т. е. волатильностью рынка. На рис. 5 красными точками отмечены месяцы, в которые стратегия моментум приносила убыток более, чем в 20%. Линиями отмечены месяцы повышенной турбулентности. Оказалось, что все 13 месяцев, в которые наблюдались существенные убытки, были периодами повышенной турбулентности. Кроме того, в это время стратегия моментум в среднем приносила -0,65% в месяц. Исключение этих периодов из рассмотрения позволило повысить коэффициент Шарпа в 2 раза. Отдельным достоинством этого подхода является то, что методика авторов статьи позволяет определять периоды турбулентности заранее, т. е. ex ante, что позволит на практике избегать существенных убытков при использовании данной стратегии.
Обобщая вышесказанное, стратегия моментум характеризуется среднесрочной инерцией цен активов, а также кратко - и долгосрочной реверсией. Наличие данного эффекта было подтверждено на большом числе временных интервалов и на многих рынках. При этом получение сверхрыночной доходности не может быть объяснено традиционными факторами риска. Тем не менее, тестирование стратегии на длинных временных интервалах показало, что ее присущ значительный "хвостовой" риск, который отчасти может быть нивелирован учетом величины турбулентности фондового рынка.
Похожие статьи
-
Ребалансировка - Управление портфелем при помощи стратегии ребалансировки
Принцип ребалансировки предполагает, что инвестор стремится поддерживать веса активов в портфеле на определенном уровне. Необходимость в этом возникает...
-
Эффект размера ("size effect") - Управление портфелем при помощи стратегии ребалансировки
Banz (1981) впервые обратил внимание на феномен, свидетельствующий об отрицательном отношении между доходностями ценных бумаг и рыночной стоимостью...
-
Заключение - Управление портфелем при помощи стратегии ребалансировки
В данной работе была рассмотрена стратегия ребалансировки, суть которой заключается в поддержании фиксированных, изначально выбранных весов активов в...
-
Тестирование на реальных данных - Управление портфелем при помощи стратегии ребалансировки
Проверим наличие эффекта на реальных данных. Для этого возьмем индекс S&;P 500 и фьючерс на кукурузу, обращающийся на Чикагской товарной бирже (CBOT) за...
-
Введение - Управление портфелем при помощи стратегии ребалансировки
Со времен первых комплексных методов портфельного управления ценными бумагами, предложенных Г. Марковицем, было выявлено множество белых пятен. В...
-
Тестирование рыночных аномалий - Управление портфелем при помощи стратегии ребалансировки
Результаты выше показали, что выгоды, которые возможно получить от использования ребалансировки, в значительной степени ограничены из-за сложности...
-
Данный принцип достаточно хорошо разработан как в академической литературе, так и в практике управления фондами. Он предполагает, что компания имеет...
-
Оценка эффективности управления активами На данный момент при оценке эффективности управления портфелем в массе своей по-прежнему используются аксиомы,...
-
Расчет diversification return (DR) и учет транзакционных издержек Чтобы объяснить различие в результатах, полученных в работах (Erb, Harvey 2006) и...
-
Симуляция DR на искусственных данных - Управление портфелем при помощи стратегии ребалансировки
Для проверки полученных выражений и сопоставления с выводами (Erb, Harvey 2006) и (Willenbrock, 2011) удобнее всего использовать данные с заданными...
-
Инерционные и противоположно направленные стратегии - Стратегии торговли на фондовой бирже
Ранжируем акции определенной группы в зависимости от их доходностей за только что окончившийся период. Инерционные инвесторы стремятся найти с целью...
-
Основы технического анализа Основная задача технического анализа состоит в поиске тенденции - трендов в ценовом поведении финансового инструмента,...
-
Виды торговых стратегий - Стратегии торговли на фондовой бирже
Рассмотрим наиболее популярные стратегии на фондовом рынке. Накопительная (инвестиционная) - стратегия, рассчитанная на тех, кто имеет достаточное...
-
На сегодняшний день экономика Казахстана ощущает потребность в кредитовании, но банки в свою очередь не могут и не должны разбрасываться кредитами. В...
-
Одним из ключевых моментов модели переоценки по срокам погашения является разделение активов и пассивов на две категории: активы/пассивы, чувствительные...
-
Зарубежный опыт управления ссудным портфелем банка - Сущность управления ссудным портфелем
Многие специалисты считают, что основой эффективного управления кредитами является управление ссудным портфелем. Управление ссудным портфелем позволяет...
-
Основы управления активами против кредитного риска в банках Важной особенностью казахстанских коммерческих банков является то, что их деятельность в...
-
Стратегии скользящей средней и разрыва линии рынка - Стратегии торговли на фондовой бирже
Рассмотрим следующую инвестиционную стратегию: Рассчитываем среднюю цену закрытия данной акции за последние 200 торговых дней. Делим цену закрытия на...
-
Характеристика экономических особенностей банковской деятельности Банк (от итал. banco -- скамья, лавка, стол, на которых менялы раскладывали монеты) --...
-
Рассматривая влияние деятельности банков второго уровня Казахстана на развитие реального сектора экономики можно отметить, что существует еще множество...
-
Анализ структуры кредитного портфеля АО "Цеснабанк" - Основы взаимоотношений банка с ссудозаемщиками
Деятельность банка на рынке кредитных услуг является одним из приоритетных направлений его работы. При этом существенный рост объемов кредитования...
-
Анализ банковского кредитного портфеля - Управление проблемными кредитами
Среди активных операций коммерческих банков значительную долю занимает кредитная деятельность. Качество кредитного портфеля - один из важнейших...
-
Проблемы управления ссудным портфелем коммерческих банков Как известно обесценение кредита происходит в результате одного или нескольких событий,...
-
Структура и общая характеристика пассивных операций банков Сегодня банки рассматривают свои портфели активов и пассивов как единое целое, которое...
-
Сущность и значение активных операций КБ Активы банка - это операции по размещению собственных и привлеченных средств банка для получения прибыли. От...
-
Самая главная функция банков - это предоставление кредитов малому, среднему и корпоративному бизнесу, физическим лицам, а также государственным и...
-
Существенная часть бизнеса ВТБ сосредоточена в сегменте обслуживания крупных и средних корпоративных клиентов. В 2009 году ВТБ выполнил поставленную...
-
Система управления кредитным портфелем Процесс управления кредитным риском можно условно разбить на 3 базовые составляющие. 1. Система управления...
-
Оценка эффективности торговых стратегий - Стратегии торговли на фондовой бирже
Торговая стратегия задает правила входа в позицию и правила выхода из выигрывающей или проигрывающей позиции. Динамику биржевых цен активов ( валют)...
-
Понятие портфеля ценных бумаг Портфель ценных бумаг - это совокупность ценных бумаг, принадлежащих юридическому или физическому лицу. Основными...
-
Способы управления кредитным портфелем - Банковское кредитование юридических лиц
Кредитный портфель банка, структура кредитного портфеля, управление качеством кредитного портфеля. Банки играют одну из важнейших ролей в экономике,...
-
Управление портфелем активов в АО "Народный Банк Казахстана" происходит на основе выше указанных Правил классификации активов, условных обязательств и...
-
Рекомендации по снижению внутренних рисков Во второй главе было установлено, что величина прибыли ОАО "Седьмой Континент" наиболее чувствительна к...
-
Основными видами рисков, которым подвержена деятельность группы ВТБ, являются кредитный риск, рыночный риск (включающий риски, связанные с изменением...
-
Сущность финансовых рисков и их место в общей системе банковских рисков В экономической теории под риском понимается довольно большой спектр как...
-
Рассмотрим отечественный опыт в области решения проблем в области управления активами банка. Кроме того, представим отдельные элементы зарубежной...
-
Анализ портфеля ценных бумаг ОАО "Сбербанк РФ" - Рынок ценных бумаг в Российской Федерации
Начиная с 1991 г. Сбербанком России выпускаются обыкновенные и привилегированные акции. В 2010 году общее количество размещенных акций составляет: -...
-
Банковский сектор Казахстана представлен 35 банками второго уровня, из которых 16 банков с иностранным участием, в том числе 13 дочерних банков. Активы...
-
Рассматриваемый в этом разделе структурированный продукт с защитой капитала имеет в виде базового актива портфель акций (Shell / Total / Eni). Данный СФП...
-
Понятие кредитного портфеля и его качества - Страхование кредитных рисков
Понятие кредитного портфеля банка неоднозначно трактуется в экономической литературе. Одни авторы очень широко трактуют кредитный портфель, относя к нему...
Инвестирование на основе инерции (momentum) - Управление портфелем при помощи стратегии ребалансировки